凌昆

　　日前美國聯儲局宣布暫不加息，符合市場預期，令美國是否加息的問題繼續拖下去，并繼續成為全球經濟及市場前景的主要不明朗因素之一。有兩個問題尤為值得深討：一是這種不明朗因素已拖了好一段時間，還要持續多久？二是從美國的基本因素看應否加息？

　　加息懸疑沒完沒了

　　事實上，美國的加息懸疑將沒完沒了。這只是總體退市問題的一個環節，去年美國停止買債是走出了重要的第一步，加息便成了隨之而來的另一重要步驟，自成全球矚目焦點。這次不加但今年內還可能加，且只要加了第一次，市場就將關注何時會加第二次？因此今后每次議息會議都會成為猜測息率變動的時機，令加息問題揮之不去。更根本的是加息的形態：是按當時情況而定的散加，還是有預定計劃的規範性加息周期。在金融海嘯爆發前便有一個定期的加息行動，每次會議都加。如是定期性加息不明朗性便可大減，但看來這非聯儲局所想要的，主席耶倫便曾指出，不要預期加息步伐會很快。

　　顯然，無論今年內美國加息與否，這個問題及所帶來的不明朗性還將繼續發揮影響。此外還須留意另一個潛在的問題：量寬的退市。雖然聯儲局已停止買債，但其資產規模已達4萬多億美元，比海嘯前的不足1億大增數倍，乃明顯偏高的水平，須予逐步降低，亦即要有退市策略。對此問題早有一些分析評論，指聯儲局要作出幾個重要政策決定：一、是否繼續維持現有資產水平，即當部分債券到期贖回后，聯儲局應否把收回的資金重新投入債市以保持持有量？在債券到期后，如不再買債補充，便是自然流失。二、應否由主動賣債來加快資產量的下降？三、應否調整債券期限結構？問題是估計指債券到期日子會聚集，從而帶來貨幣供給波動及市場震蕩。調整是為了使到期數量可較平均分布。

　　由上述可見，美國的貨幣政策（包括加息及量寬退市等）變動，將會在可見的將來對全球發生影響，并一浪接一浪地到來。對此種「新常態」，其他國家必須有所認識及有應變準備。零息及量寬等均非正常的貨幣政策，現已行之達7年，故必須開始逐步復常，而這個過程的時間表及路線圖必須審慎掌握，但又不能久拖不決。長痛不如短痛，復常行動還是早點啟動好些。

　　美應盡快加息

　　然而，應否在目前的情況下加息，卻眾說紛紜，莫衷一是，一些重要的國際機構包括IMF及世界銀行等，均表示反對即時加息而呼吁推遲，望能避免打擊全球經濟特別是新興經濟的表現，從而增添下行壓力。當然，聯儲局的決策必先以美國的需要為準，故其公告的內容可帶來重要啟示。聯儲局認為美國經濟持續改善的基本格局未變，證據包括勞工市場改善，和私人消費及投資溫和上升等，因此目前阻礙加息的主因是外圍經濟不穩。聯儲局少有如此看重外部因素，其中更指明中國因素的重要性，可算是開創了一個歷史先例：聯儲局竟視外部情況為政策抉擇的重要以至主要因素，而中國竟可左右美國的宏觀調控取向。現時就看聯儲局會否因而改變原先在今年內加息的意向。

　　有論者指，美國聯儲局是拿中國來說事，以中國因素作為藉口推遲加息，實際原因是美國經濟的復蘇根基仍未穩固。對此應有客觀分析，美國經濟基調雖未算十分理想，仍有各種各樣的深層問題待解決，但其復蘇卻遠勝歐洲、日本，特別是勞工市場的改善是明顯的。因此，在這時理應把握機會及早加息，以糾正累積多時的扭曲及不正當貨幣狀況，此乃十分必要及合理之舉。有研究還指美國此輪復蘇按歷史經驗已接近尾聲，故或許已錯失最佳的加息機會。但若如此更應盡快加息，以備日后有「彈藥」可助紓緩新一輪的低沉。

　　無論如何，近期中國及新興經濟的狀況確增添了美國加息決策的復雜性，令本已不明朗的前景更難預測，當中也在孕育著世界經濟的新格局。